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這是南山路的第155份原件
前言:Boss電器有限公司是南山的尷尬股之一。2010-2016年期間，老板收入復(fù)合增長(zhǎng)率為29%，利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率為44%。優(yōu)異的表現(xiàn)吸引了投資者的目光，期間Boss電器股價(jià)漲幅超過(guò)7倍！
2018年凈利潤(rùn)增速下滑至僅+0.85%；boss的ttm市盈率從35倍下降到12倍，最大降幅為66.8%。2019年，跌得太多的Boss電器股價(jià)奮起反擊，上漲72.6%。
2020年以來(lái)，Boss Electric股價(jià)微跌3%。目前總市值311億，ttm市盈率20倍。估值似乎并不昂貴。作為廚房電器的龍頭老大，現(xiàn)在能買(mǎi)電器嗎？
以下是正文:
Boss電器業(yè)績(jī)總結(jié)上周末，發(fā)布了Boss電器2019年度業(yè)績(jī)快報(bào)，簡(jiǎn)要有以下要點(diǎn):一、線下渠道業(yè)績(jī)總結(jié)，2019年，廚房電器主要品類(lèi)油煙機(jī)、燃?xì)庠睢⑾竟窳闶哿糠謩e增長(zhǎng)-11.4%、-8.5%和-18.1%。電子商務(wù)渠道，廚房電器包裝零售同比增長(zhǎng)-4.2%。工程渠道，2019年，精裝修廚具市場(chǎng)同比增長(zhǎng)26.4%。Boss電氣2019年?duì)I業(yè)收入77.6億，同比增長(zhǎng)4.52%；歸屬于凈利潤(rùn)15.82億元，同比增長(zhǎng)7.37%(第三季度報(bào)告預(yù)測(cè)2019年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)2%-10%)。在整個(gè)領(lǐng)域陷入兩位數(shù)負(fù)增長(zhǎng)的情況下，Boss Electric依然保持著正增長(zhǎng)，應(yīng)該說(shuō)是一個(gè)非常不錯(cuò)的結(jié)果。熬過(guò)寒冬之后，或許能看到Boss電氣的王者歸來(lái)。二.渠道分析老板在家電線下和線上渠道有穩(wěn)定的領(lǐng)先地位，積極部署工程渠道。工程渠道銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)90%。2019年，“Boss企業(yè)品牌”油煙機(jī)和燃?xì)庠畹木€下市場(chǎng)份額分別為28.1%和25.6%，位居行業(yè)第一；在電商渠道中，“Boss企業(yè)品牌”廚房電器套餐的零售市場(chǎng)份額為25.9%(2018年為28.4%)，居行業(yè)第一；“Boss企業(yè)品牌”在精裝修渠道的市場(chǎng)份額為36.3%(2018年工程渠道的市場(chǎng)份額為39.8%)，居行業(yè)第一。Boss Electric 2019年年報(bào)沒(méi)有發(fā)布，因?yàn)檫\(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流、存貨、應(yīng)收賬款等其他重要數(shù)據(jù)。未披露，但從這幾年的情況來(lái)看:Boss Electric的平均催收期維持在20天左右，格力、美的、蘇泊爾分別在15-20、25、30-35天左右；庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)在130-140天之間，格力、美的、蘇泊爾基本在50-60天之間。
2016-2018年，Boss電器凈利潤(rùn)之和為41.4億，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量之和為43.3億，利潤(rùn)含量較高。
總的來(lái)說(shuō)，Boss電氣在寒冷的冬天，廚房電器領(lǐng)域一直保持著正增長(zhǎng)。從現(xiàn)金流情況來(lái)看，其凈利潤(rùn)是真實(shí)的。相對(duì)于優(yōu)秀的家電公司來(lái)說(shuō)，應(yīng)收賬款不落人后，但是存貨周轉(zhuǎn)略慢，說(shuō)明老板的運(yùn)營(yíng)比例很有效率。
野戰(zhàn)格局
2019年上半年，油煙機(jī)和燃?xì)庠钤贐oss電器主要收入中的占比分別為53.4%和24.1%。油煙機(jī)是Boss電器最大的基礎(chǔ)菜。以下是對(duì)油煙機(jī)的第一次分析。
1.市場(chǎng)占有率
2018年，Boss、邰方、Vantage、美的、海爾線下油煙機(jī)零售市場(chǎng)份額分別為26.6%、24.2%、9.3%、8.1%和4.5%，零售cr5為72.7%，零售cr5約為55%。
而空冰洗零售量cr4都在70%以上。從整個(gè)市場(chǎng)來(lái)看，2018年廚房電器零售量cr4只有40%左右。
從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，老板，華帝和邰方仍然有望增加他們的市場(chǎng)份額。
2.同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手概述
以往傳下來(lái)的同行競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也是高端廚房電器的主要品牌，但從市場(chǎng)份額來(lái)說(shuō)，Boss Electric略勝方。
2018年，專(zhuān)營(yíng)低端抽油煙機(jī)的Vantage依靠世界杯期間的成功營(yíng)銷(xiāo)。年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)6.36%，高于-11.71%的現(xiàn)場(chǎng)增長(zhǎng)率，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)32.83%；
2019年前三季度，Vantage收入同比增長(zhǎng)-8%，但凈利潤(rùn)仍增長(zhǎng)16.87%，說(shuō)明Vantage是強(qiáng)勁對(duì)手。
Boss Electric這幾年長(zhǎng)期維持的高毛利率和高凈利率，必然會(huì)吸引家電巨頭在廚房電器上投入越來(lái)越多的精力，其中美是最值得關(guān)注的。
美的在家電領(lǐng)域的多元化經(jīng)營(yíng)非常成功，其在空、冰箱、洗衣機(jī)和小型家電行業(yè)的市場(chǎng)份額幾乎是該領(lǐng)域的前三名。美的經(jīng)營(yíng)中低端油煙機(jī)多年，下一步必然要在中高端上下功夫。
但Boss Electric也及時(shí)調(diào)整了產(chǎn)品的平均售價(jià)，與同領(lǐng)域平均水平相比，已經(jīng)連續(xù)四年下滑。這是面對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)采取的合理策略，但也在一定程度上影響了其業(yè)績(jī)。
新對(duì)手:一體爐
以浙江美達(dá)為代表，從2017年Q1到2018年第二季度，浙江美達(dá)企業(yè)的績(jī)效增長(zhǎng)率連續(xù)六個(gè)季度保持在50%以上，近幾個(gè)季度增長(zhǎng)率有所放緩，但2019年第一季度至第三季度的收入增長(zhǎng)率仍達(dá)到31.6%、25%和22%。
整體式爐灶的油煙吸收率較高(高達(dá)99.95%)，比空廳的油煙吸收率低。目前只占油煙機(jī)領(lǐng)域9%左右，但增長(zhǎng)速度快，肯定會(huì)對(duì)之前流傳下來(lái)的油煙機(jī)造成擠壓效應(yīng)。還好老板的電器也有針對(duì)集成灶的布局。
總的來(lái)說(shuō)，一方面Boss電器已經(jīng)被公認(rèn)為油煙機(jī)的第一個(gè)企業(yè)品牌，另一方面，它也有一個(gè)整體灶的布局。相信Boss電器能在油煙機(jī)領(lǐng)域站穩(wěn)腳跟。
現(xiàn)場(chǎng)宏觀情況
1.城市化率很重要
2019年，中國(guó)名義城市化率為60.6%，比上年增長(zhǎng)1.02個(gè)百分點(diǎn)。按照國(guó)務(wù)院的規(guī)劃，到2030年，我國(guó)城市化率將達(dá)到70%，廚房電器等家用電器仍將長(zhǎng)期增長(zhǎng)0/房。
在城市化擴(kuò)張的十年間，國(guó)內(nèi)油煙機(jī)銷(xiāo)售年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到8.6%。
2.現(xiàn)場(chǎng)滲透率
空廳的煙灶數(shù)量仍在增加，預(yù)計(jì)城市和農(nóng)村地區(qū)將達(dá)到每100戶(hù)95 /60。
2018年，我國(guó)戶(hù)用油煙機(jī)數(shù)量為51/100戶(hù)，遠(yuǎn)低于國(guó)外平均水平。在烹飪習(xí)慣與中國(guó)相似的日本和韓國(guó)，油煙機(jī)的數(shù)量分別為每100戶(hù)92個(gè)和112個(gè)。
其中，2018年市區(qū)油煙機(jī)數(shù)量為79/100戶(hù)，低于100/97冰箱/洗衣機(jī)水平。考慮到油煙機(jī)和洗冰機(jī)都具有一戶(hù)一機(jī)的特性，未來(lái)城市地區(qū)的油煙機(jī)數(shù)量有望上升到95/100戶(hù)。
2018年，農(nóng)村地區(qū)的農(nóng)村抽油煙機(jī)數(shù)量?jī)H為26/100戶(hù)，遠(yuǎn)低于95臺(tái)冰箱/洗衣機(jī)/88臺(tái)的水平。
2012年，上海、浙江等國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值高的農(nóng)村地區(qū)有60個(gè)單位。未來(lái)農(nóng)村經(jīng)濟(jì)水平有望增加煙灶數(shù)量，預(yù)計(jì)達(dá)到60臺(tái)/戶(hù)。
此外，還有大量抽油煙機(jī)需要更新，庫(kù)存估計(jì)有1.2億臺(tái)。按照通常的規(guī)則，抽油煙機(jī)的更換周期為12-15年，這證明空股市也有相對(duì)較大的空間。
2018年卷煙機(jī)銷(xiāo)量1792萬(wàn)臺(tái)，同屬性一戶(hù)一機(jī)冰箱銷(xiāo)量突破4000萬(wàn)臺(tái)。
2017-2019年，受房地產(chǎn)調(diào)控影響，國(guó)內(nèi)廚房電器市場(chǎng)增速下滑。2018年，油煙機(jī)、燃?xì)庠睢⑾竟竦仁着鷱N房電器產(chǎn)品零售額增速分別為-11.71%、-10.68%和-20.08%，呈現(xiàn)出近年來(lái)罕見(jiàn)的下降趨勢(shì)，2019年基本延續(xù)了兩位數(shù)的負(fù)增長(zhǎng)。
但從長(zhǎng)期來(lái)看，油煙機(jī)整體市場(chǎng)可以預(yù)計(jì)以5%~8%的年化率增長(zhǎng)。
一個(gè)隱憂是，橫向針對(duì)家用電器的平均價(jià)格，可以發(fā)現(xiàn)日韓臺(tái)的油煙機(jī)單價(jià)比空便宜9%-84%,而中國(guó)大陸的油煙機(jī)單價(jià)比空.高15%左右這可能意味著抽油煙機(jī)的漲價(jià)僅限于空房間，甚至可能降價(jià)。
總的來(lái)說(shuō)，雖然有國(guó)內(nèi)油煙機(jī)價(jià)格過(guò)高的隱憂，但中國(guó)城市化率有望繼續(xù)提高，庫(kù)存置換需求增加。目前，仍有空抽油煙機(jī)可以提高普及率。未來(lái)五年，油煙機(jī)市場(chǎng)整體預(yù)計(jì)將以5-8%的年化速度增長(zhǎng)。作為該領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)者，你可以期待Boss Electric保持8-12%的增長(zhǎng)。
個(gè)人股票印象
1.老板電氣從營(yíng)銷(xiāo)入手，也兼顧了產(chǎn)品質(zhì)量。憑借營(yíng)銷(xiāo)和產(chǎn)品實(shí)力打造的品牌實(shí)力，Boss電氣2018年的毛利率和凈利潤(rùn)率分別高達(dá)53.5%和20%。2019年凈利率為20.4%。
鑒于此，格力電氣2018年毛利率和凈利率分別為30.2%和13.3%，美的電氣2018年毛利率和凈利率分別為27.5%和8.3%。然而，美的一些M&A公司如東芝和KUKA可能會(huì)退縮，蘇泊爾2018年的毛利率和凈利率分別為30.8%和9.85%。
該領(lǐng)域整體競(jìng)爭(zhēng)激烈，那么Boss電氣如何保持強(qiáng)勁的毛利率和凈利率呢？重點(diǎn)應(yīng)該是保持老板電動(dòng)油煙機(jī)的高端定位，在客戶(hù)心目中保持牢不可破的印象，順應(yīng)時(shí)代潮流。
不得不說(shuō)，Boss電氣率先大規(guī)模進(jìn)入項(xiàng)目渠道，證明了企業(yè)管理層的戰(zhàn)術(shù)執(zhí)行力是過(guò)硬的。工程渠道必然會(huì)降低毛利，但也可以節(jié)約渠道成本，不會(huì)損害凈利潤(rùn)。至于應(yīng)收賬款會(huì)增加的問(wèn)題，必須承擔(dān)。
2.2015-2017年公司股價(jià)高的時(shí)候，大股東和管理層多次減持。南山曾經(jīng)擔(dān)心公司管理層貪財(cái)，鄙視公司股權(quán)。但想了想，當(dāng)公司股價(jià)漲到遠(yuǎn)高于公司價(jià)值的時(shí)候，股東減持是一種中性行為。
但在2018-2019年期間，公司股價(jià)長(zhǎng)期徘徊在低位，為什么大股東和管理層不增持或回購(gòu)？管理層是否對(duì)企業(yè)的股權(quán)不夠重視？這是一個(gè)值得深思的問(wèn)題。
3.關(guān)于分紅，2014-2018年期間，Boss Electric的年分紅分別為1.62、2.92、3.65、7.12和7.59億，2018年凈利潤(rùn)分紅率為51.5%，證明企業(yè)管理層有強(qiáng)烈的回饋股東意愿。4.在業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)方面，新興類(lèi)別有望實(shí)現(xiàn)突破性增長(zhǎng)。2019年上半年，boss的油煙機(jī)、燃?xì)庠睢⑶度胧轿⒉t的零售份額位居該領(lǐng)域第一，嵌入式消毒柜、嵌入式蒸鍋、嵌入式洗碗機(jī)也位列該領(lǐng)域前三。2010年老板上市之初，主導(dǎo)產(chǎn)品是油煙機(jī)、燃?xì)庠睢⑾竟瘢偸杖爰s占94%，新品類(lèi)僅占6%；2011年后，企業(yè)逐步發(fā)展嵌入式燃?xì)庠睢㈦娍鞠洹⑾赐霗C(jī)、凈水器、蒸箱等廚房電器。2018年，新品類(lèi)收入達(dá)到15%。2018年，嵌入式蒸鍋、烤箱、洗碗機(jī)收入總計(jì)5.54億元，占總收入的7.5%。嵌入式蒸籠零售量市場(chǎng)份額為36.32%，連續(xù)兩年位居行業(yè)第一；嵌入式洗碗機(jī)的市場(chǎng)份額為9.29%，連續(xù)兩年位居行業(yè)前三。其中，中國(guó)洗碗機(jī)銷(xiāo)量從2016年的33.42萬(wàn)臺(tái)增長(zhǎng)至2018年的129.83萬(wàn)臺(tái)，2017/2018年增速高達(dá)109%/85%。在中國(guó)，每100戶(hù)家庭只有不到一臺(tái)洗碗機(jī)，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家，而空房間的數(shù)量增長(zhǎng)很快。
淺談估價(jià)與投資價(jià)值
Boss Electric股價(jià)的表現(xiàn)不會(huì)影響其油煙機(jī)的銷(xiāo)售，也不會(huì)導(dǎo)致影響企業(yè)價(jià)值的反身性。企業(yè)能否在與邰方、美的、華帝、萬(wàn)和、櫻花等公司的激烈競(jìng)爭(zhēng)中贏得未來(lái)，是需要關(guān)注的核心問(wèn)題。
2020年可能是廚房電器繁榮見(jiàn)底的起點(diǎn)。領(lǐng)域內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)格局還是很穩(wěn)定的。Boss電器還是有很大的份額增長(zhǎng)/0/。企業(yè)在企業(yè)品牌、營(yíng)銷(xiāo)、渠道和產(chǎn)品上具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。相信未來(lái)五年銷(xiāo)售增長(zhǎng)率可以維持在8-12%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率可能更高。
目前Boss電氣估值水平20倍，肯定不貴。而且企業(yè)盈利質(zhì)量很高，資產(chǎn)負(fù)債表穩(wěn)定，現(xiàn)金流狀況良好。
簡(jiǎn)單扣除:如果未來(lái)三年boss電氣凈利潤(rùn)增長(zhǎng)10%-15%，三年后市場(chǎng)給出的估值為15-25倍，2019年Boss凈利潤(rùn)為15.82億，那么三年后合理的總市值在316億-601.5億之間，對(duì)應(yīng)于目前的總市值307億，預(yù)期收益為3%-96%。
正因?yàn)槿绱耍F(xiàn)在的老板電器或許值得購(gòu)買(mǎi)，但大批量購(gòu)買(mǎi)已經(jīng)不合適了。
最后，有一件特別重要的事要告訴你:
我相信大家一定對(duì)現(xiàn)在的家庭資金配置很不爽，因?yàn)楝F(xiàn)在有幾個(gè)特別重要的金融渠道，比如房地產(chǎn)、股票、基金、黃金、銀行融資、余額寶等。，不能完全滿足所有人的需求。
目前房地產(chǎn)價(jià)格處于高位，大部分城市房地產(chǎn)已經(jīng)完全失去投資價(jià)值。同時(shí)，房地產(chǎn)投資門(mén)檻也很高，動(dòng)輒幾十萬(wàn)；
雖然股票和基金(包括指數(shù)基金的定投)長(zhǎng)期收益可觀，投資硬門(mén)檻低，但波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)巨大，南山自己也不能保證每年都賺錢(qián)。買(mǎi)股票買(mǎi)基金，長(zhǎng)期賺錢(qián)的人也就那么幾個(gè)。
黃金、銀行融資、余額寶顯然更悲劇。過(guò)去幾十年，黃金的表現(xiàn)只會(huì)優(yōu)于通脹。2013年大家都在炒金，但5、6年的故事并不陌生；對(duì)于銀行理財(cái)和余額寶，由于國(guó)內(nèi)基準(zhǔn)利率持續(xù)下降，銀行理財(cái)收益率已經(jīng)跌破4%，余額寶跌破3%。
但是驚喜來(lái)了！
南山奮斗之后，南山微信官方賬號(hào)過(guò)幾天就要上線辦理年金保險(xiǎn)了。什么是年金保險(xiǎn)？總之是鎖定收益率的長(zhǎng)期金融保險(xiǎn)，最多可以鎖定20-30年，收益率4%左右，復(fù)利。重要的話再?gòu)?fù)利！
4%復(fù)利收益現(xiàn)在真的沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)力。但是過(guò)了二三十年，可能就看不到了。年金是個(gè)好東西，收益不受任何經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響。現(xiàn)在上車(chē)，鎖是終身復(fù)利的4%左右，以后幾十年按這個(gè)利率給你結(jié)算，白紙黑字寫(xiě)在合同上。
目前市場(chǎng)上的投資理財(cái)可以保證幾十年的清晰收益，收益超過(guò)4%，非常少。提前30、40年鎖定4%復(fù)利，是對(duì)未來(lái)利率下行的對(duì)沖，也符合投資理念。
你不用擔(dān)心到時(shí)候保險(xiǎn)公司會(huì)因?yàn)橘r錢(qián)而降低收益率，因?yàn)檫@個(gè)利率是受法律保護(hù)的。
比如中國(guó)平安在20世紀(jì)90年代發(fā)行了8%利率的年金保險(xiǎn)。導(dǎo)致中國(guó)利率不斷下調(diào)，但平安只能頑強(qiáng)抵抗固定的8%復(fù)利，繼續(xù)每年向客戶(hù)支付大額利息。沒(méi)辦法，因?yàn)檫@個(gè)產(chǎn)品的收益率條款是受法律保護(hù)的！
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南山路，首先要做的是分析股票價(jià)值，對(duì)企業(yè)價(jià)值和股票買(mǎi)入點(diǎn)有獨(dú)到見(jiàn)解，實(shí)時(shí)解讀重要政策和信息，熱衷于分享投資機(jī)會(huì)，詳細(xì)說(shuō)明記錄股票買(mǎi)賣(mài)操作的原因。
南山也是《雪球》和《今日頭條》的知名博主。自從寫(xiě)微信官方賬號(hào)以來(lái)，不到一年就贏得了3.5萬(wàn)多粉絲的認(rèn)可。入市8年，復(fù)合收益率遠(yuǎn)超大盤(pán)。
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